——專訪上海璽承投資管理有限公司投委會主席杜雨

　　問：2025年的前幾個月以來，募資規(guī)模增長了25%，但仍有很多投資人、包括專業(yè)投資機構(gòu)都在停滯階段，璽承在這個時候啟動股權(quán)投資業(yè)務(wù)，是否不確定性仍然很強？

　　答：從經(jīng)濟轉(zhuǎn)換的角度來看， 目前國際和國內(nèi)都處于多線多重大實踐交集的轉(zhuǎn)換周期，包括經(jīng)濟要素權(quán)重迭代、國際經(jīng)濟秩序離散重組、現(xiàn)有經(jīng)濟政策傳導路徑失靈、經(jīng)濟空間結(jié)構(gòu)重塑、經(jīng)濟周期折疊、穩(wěn)定幣的影子銀行效應等等，這里面任何一個其實都會都國際范圍內(nèi)的整體經(jīng)濟、金融資產(chǎn)表現(xiàn)產(chǎn)生大幅波動的影響，疊加在一起，讓這個轉(zhuǎn)換周期變得更復雜，如果單純看背景，每一項都會在經(jīng)濟領(lǐng)域和金融資產(chǎn)市場引發(fā)劇烈的波動，但實際上，經(jīng)過從2018年到去年確認特朗普再次入住白宮，很多變量已經(jīng)開始穩(wěn)定了。尤其是這次貿(mào)易戰(zhàn)過后，最不可知的階段已經(jīng)過去了，框架已經(jīng)付出說明基本成型，所以很多資產(chǎn)的確定性開始呈現(xiàn)了。

　�。ㄉ虾－t承投資管理有限公司金橋辦公室一角）

　　問：你剛才提到的經(jīng)濟要素權(quán)重迭代、國際經(jīng)濟秩序離散重組、現(xiàn)有經(jīng)濟政策傳導路徑失靈、經(jīng)濟空間結(jié)構(gòu)重塑、經(jīng)濟周期折疊等等，可以展開詳細和讀者們聊聊嗎？這些因素會怎樣影響經(jīng)濟和資產(chǎn)表現(xiàn)？

　　答：全都聊的話過于復雜，這里面每個都是一個復雜系統(tǒng)，從不同維度多方面影響經(jīng)濟和資產(chǎn)表現(xiàn)，何況這么多系統(tǒng)性調(diào)整相互交疊，幾天幾夜都說不透。

　　我們不如說些我們得出的資產(chǎn)結(jié)論，歡迎大家討論印證。

　　這個混亂周期實際上差不多十年前已經(jīng)開始了，璽承資管的模型預計新秩序成型至少還需要10年左右時間，多則20年。我們暫且把這個10年后的社會稱為“新未來”，而目前是向新未來的過渡周期。

　　在這十年的過渡周期中，AI是技術(shù)領(lǐng)頭羊，這基本上是全球投資機構(gòu)的共識了，與AI相關(guān)的產(chǎn)業(yè)鏈都有巨大的機會，但具體到企業(yè)，這個領(lǐng)域目前因為一擁而上全賽道地搶籌碼，因此整體估值偏高，除了我們耳熟能詳?shù)念I(lǐng)先企業(yè)、還有更多的“釣魚型”企業(yè)高價待沽，很多VC會在這一輪像以前一樣吃大虧的，而且水落石出的周期并不會太遠，也就2、3年而已。所以如果不是本身有很深的行業(yè)積淀，基本上都會從風口摔下來，那就變成豬肉了。（笑）

　　問：但不能否認這個賽道機會確實很多��？

　　答：的確機會很多，但同樣不能否認的，是坑或雷外面看起來也是機會的樣子，而真正的機會是給有金剛鉆的、或者信念堅定的投資機構(gòu)準備的。

　　問：看來你的確很清醒。那么璽承的投資方向是什么？為什么會選擇這個賽道呢？

　　答：我們選擇投資領(lǐng)域有自己的步驟，一是宏觀視角界定變局中的確定性領(lǐng)域，二是資源和目標雙向錨定投資方向，三是通過三級篩選鎖定投資標的，其中第二級是由國家級機構(gòu)驗證技術(shù)先進性。

　　問：果然是經(jīng)濟學博士和斯坦福博士后坐鎮(zhèn)的股權(quán)基金，而且您是國泰君安出來的。其實私募大部分都是看市場熱度、或看企業(yè)規(guī)模來確認投資方向或標的，我很少聽到私募股權(quán)基金有這么嚴謹?shù)莫毩⒉呗院头椒ㄕ�，請展開做個介紹好嗎？

　　（上海璽承投資管理有限公司金橋辦公室路演廳一角）

　　答：璽承資管的確擁有宏觀研究、行業(yè)研究到微觀企業(yè)研究完整模型的私募，做難而對的事，成本的確高，但這些深度研究有助于我們在復雜的環(huán)境中提前洞察到風險和機會，為LP創(chuàng)造能夠穿越周期，創(chuàng)造確定性基礎(chǔ)上的最大價值，也是我們和大部分私募在專業(yè)領(lǐng)域比較大的深層差異。

　　第一步是我們對宏觀經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和周期的拆解分析，通過這一步分析和驗證，我們確認存在一個過渡性周期，并且依據(jù)這個周期的時長來安排投資窗口期，宏觀分析還有重要結(jié)論是研判這期間哪些領(lǐng)域的資產(chǎn)有更具確定性的增長空間，這也指導第二個研判，就是在這些增長空間確定性更強的資產(chǎn)中，選取自己更具資源和專業(yè)沉淀的領(lǐng)域，同時如果具有較高的壁壘，那我們的護城河就更深更持久，正好在這些領(lǐng)域中，有一個領(lǐng)域是我從小生活在其中的，很多習慣已經(jīng)都潛移默化成基因的領(lǐng)域，就是軍工領(lǐng)域，壟斷強且壁壘高，所以我們有一個主攻方向是軍事科技投資，這成為我們的優(yōu)勢。

　　問：這個領(lǐng)域確實壁壘高，可以展開談?wù)剢幔?/p>

　　答：我父親是軍工專家，和大家現(xiàn)在經(jīng)常聽到的老一代科學家一樣，有信念、樸素、對科研嚴謹，被深為敬重。從小到大，他一直是學霸。1959年，他以優(yōu)異成績考入哈爾濱軍事工程學院。60年代因才學出眾被委以重任，研制“冷火藥”，自幼衣食無憂的他在-30°、口糧不足、實驗設(shè)備和數(shù)據(jù)奇缺、交通基本靠走的艱苦環(huán)境下，與多個協(xié)作單位完成硝基胍的配方、力學性能、安全性能等一系列研究實驗，打破了西方軍事強國一直壟斷的冷火藥領(lǐng)域。1987年獲國家科技進步一等獎。與協(xié)作者共同編寫的《硝基胍發(fā)射藥》一書成為中國三基發(fā)射藥研發(fā)系統(tǒng)性基礎(chǔ)理論著作。

　　疫情后身體受到影響去世。

　　這也是我把很多精力轉(zhuǎn)向軍事科技投資的一個重要的推動力，一方面為國防找到好的可用于國防科技的高科技民營企業(yè)，另一方面能多方位地支持技術(shù)具有先進性的民營企業(yè)發(fā)展，不管是于情感更長久地紀念老一代，還是這個領(lǐng)域天然的確定性，都有其特別的價值。

　　問：最近影院正在放《南京照相館》，很多家長帶小朋友去看，我看網(wǎng)上很多家長放的視頻，都在說小朋友自然而然流露出愛國反應�，F(xiàn)在，不管是大家的情緒，還是國家的政策、還是外圍的政治環(huán)境，的確強化國防是未來至少十年的剛需，以前有像您父親這一代的科技人的全身心付出，現(xiàn)在也需要全社會各個領(lǐng)域以自己的方式支持，畢竟是國之根本，而且正向您說的，確定性強。

　　下次我們繼續(xù)聊這次沒聊完的內(nèi)容，比如璽承資管的團隊，你說過都是基于券商的全業(yè)務(wù)背景搭建團隊，以及璽承資管在投前投后退出的見解，也祝璽承資管事業(yè)順利。

　　答：謝謝~

　�。ù�續(xù)）

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